大宗商品“时间密码”的秘密

“谷雨不雨，麦苗不起”“大暑天连阴，遍地出黄金”“冬至多风，寒冷年丰”，一则则节气谚语背后，不仅蕴藏着令人玩味的语言艺术，更体现了中国劳动人民对农产品一年生长趋势的总结智慧。而这，在某种程度上，与大宗商品的投资智慧不谋而合。

农产品看供给，工业品看需求。春种秋收，“金九银十”的“时间密码”背后，季节性因素对大宗商品有着怎样的影响？如何把握商品的阶段性交易机会？

因时而动的“猎人”

“金九银十”刚过，期民刘先生已经开始守候商品投资的春节“红包”了。

“一些有关春节消费的品种可能会出现行情，比如鸡蛋、小麦、油脂这些农产品。而临近年底，资金面的收紧，也会影响工业品期货的波动。我一般会具体分析之后找合适的品种来操作。”他说。

不仅仅是春节，一年中凡是能够引起波动的特殊节点，比如新粮上市、中秋节以及部分工业品需求旺盛的时间段，在刘先生看来，都是“狩猎”的好时候。

期货投资圈子中流传着这样一句话：“农产品看供给，工业品看需求。”

“一般来讲，剔除宏观周期因素，大宗商品价格走势受生产（种植）、运输、消费等因素影响会出现较为明显的季节性规律。”宝城期货金融研究所所长助理程小勇表示，具体而言，如果供应弹性较小、需求弹性比较大的品种，季节性规律受供应影响较小，而受需求影响较大，如有色、化工和煤焦钢等工业品；而供应弹性较大、需求弹性较小的品种，如部分农产品大豆、玉米等谷物，甚至包括白糖和棉花之类的软商品，那么季节性规律与天气、新作上市时间和库存季节性规律有关；而供应弹性、需求弹性均较大的品种，如原油、豆油、菜籽油和棕榈油，那么季节性规律往往变动很大，并不很确定。

据业内人士介绍，农产品中，大豆价格在季节性因素的影响下，高点多出现在每年的5月到8月，因该时段之前的两个月为销售旺季，之后的两个月则为供应淡季；而9月到11月期间，新作收获压力往往打压价格至年内低点。

玉米市场方面，从生长季节性因素来看，每年夏季到收获的时段价格常常呈现走跌趋势，每年10月份玉米大量集中上市对价格压力最大，往往会跌到一年中的低点。

小麦方面，以北半球冬小麦为例，在价格趋势中就有两个明显的季节性倾向，首先是春季，在冬末到收获之前，小麦价格常常表现疲弱，直到7月份冬小麦上市旺季，常常出现年内最低价格；其次是从小麦上市价格年内低点之后，到秋冬小麦消费旺季，小麦价格常常上涨，最高点经常出现在春节左右，因消费预期提振价格。

工业品市场需求的季节性变化则在其走势中起着重要作用。比如，铜价全年高点大概率出现在每年的2月-5月间以及第四季度，因铜市需求在这期间较为旺盛。

此外，另一个工业品种——天然橡胶的季节性走势，更能反映出需求对于价格季节性的影响程度。国投安信期货高级分析师胡华钎分析认为，天然橡胶树生长需要高温多雨的气候环境（年平均气温26℃~32℃，年平均降雨量在2000毫米以上），天然橡胶产量随季节性而变动，尤其是中国面临“冬冷春”恶劣气候，一般在11月中旬至12月进入减产期，1月至3月上旬进入停割期，因而12月至次年2月沪胶指数自上市以来上涨概率较大，平均涨幅分别为65%、65%和60%。随着3月中下旬开割期和增产期，4月至8月沪胶指数上涨概率大概在40%左右。

此外，对“金九银十”反应敏感的建材品种中，玻璃期货的季节性特征较为突出。

“玻璃下游需求最主要是房地产行业，占比超过75%，但由于冬季寒冷天气不利于建筑工程施工，中国北方地区于11月率先进入“冬储”阶段，一般11月至次年3月份中国玻璃需求下滑、库存上升和现货价格上涨；南方地区于6至7月份进入梅雨季节，建筑工程暂停，玻璃库存上升，玻璃价格松动。而8月至10月份中国绝大部分地区天气利于建筑施工活动，因而玻璃需求进入传统旺季，玻璃现货价格上涨而库存下滑。”胡华钎表示。

程小勇进一步分析认为，具体来看，工业品中，有色金属受工业制造业淡旺季影响较大，如3月-5月为消费旺季，上涨概率较大，或者说基差走强（现货强于期货），6月-7月、11月-1月为季节性淡季，下跌概率较大。不过，由于年末价格走势和市场对下一年度供求预期有关，往往是转势的关键节点，如1月-2月春节前备货情况很重要。

机械“听指挥”可能掉“陷阱”

那么，在上述工农品期货的季节性趋势背后，是什么样的规律在挥舞“指挥棒”？在这样“因时而动”的投资理念下，又有什么值得注意的“陷阱”？

“在农产品市场，价格低点常常与新粮上市前后的供应高点伴随出现，但新粮上市之后，随着时间推移，市场焦点也将逐渐转向需求及库存等因素，价格也往往走强；但如果在减产的年份，价格很容易走出反季节上涨行情。”上述业内人士分析说，一些作物主产区、主产国天气变化及农业政策等相关题材的炒作也可能影响价格走势，要综合分析后对价格走势进行评估。

“对于农产品而言，需求弹性较小，主要与新作上市量和到港量有关，如每年10月份北美和中国大豆完成收割，供应达到高峰，往往出现价格低点，5月份新作播种之前，供应压力最小，往往会出现年内价格高点。有意思的是，原油、豆油、棕榈油等油类品种，既受供应季节性影响，如6、7、8月份南美大豆的集中到港，菜籽也集中上市，豆油、菜油甚至棕榈油都会处于供应高峰期，之后进入中秋、元旦和春节消费旺季，供应压力消化，价格开始触底回升，需求季节性因素和供应因素一同形成季节性规律特点。”程小勇表示。

此外，有投资人士指出，商品价格的季节性往往在牛市及熊市周期的初期和末期体现得较为充分，而在中间阶段则很有可能被淹没。“在商品市场，如果在价格牛市，那么季节性上涨特征可能会有所减弱，而在熊市，其季节性下跌特征也或被抵消。但如果是与大周期相反的季节性行情，则有可能被强化。”

相关分析人士认为，商品期货的季节性走势有其必然的一面，也有偶然因素。不能单看季节性因素，其他阶段性因素及宏观因素也需要加以把握。

“从交易角度来看，期现套利和跨期套利或比较适合季节性投资，如工业品中尽管出现逆季节性上涨或者下跌，但基差变动不会发生变化，旺季现货强于期货价格的特点不会改变。另外，从供应弹性和需求弹性角度可以预判近月和远月未来升贴水结构的变化，并不适宜机械地按照季节性规律做单边投机。”程小勇建议。

“水”冷“水”热有分别

近年来，由于宏观政策逆周期特点、通胀因子驱动因素不同、货币政策和财政政策等，商品季节性规律有所弱化，部分季节性上涨或者下跌经常出现提前或者滞后。

程小勇举例称，如2017年工业品上涨在2月份就提前结束，往年3月-5月旺季的涨势转变为跌势，包括黑色系和化工品也是如此，而季节性淡季6月-8月又大幅上涨。“因此季节性规律不可墨守成规，需要变通。”

从宏观角度看，资金面一年中冷暖有别，也是影响部分商品走势的重要因素之一。

一德期货宏观战略研究中心总监寇宁表示，流动性的季节性波动会在一定程度上对大宗商品市场产生影响。

“一般来说，流动性的波动在月末、季末和节假日前常会出现短期资金面趋紧，利率上涨现象。其中，春节当月以及各季度的最后一个月，资金价格中枢的抬升相对更加明显，其波动性显著高于其他月份。”寇宁解释认为，通常而言，资金面正常的季节波动不会对商品市场产生主导性影响，但若在资金面季节性趋紧的同时，短期出现外部冲击事件，则可能造成资金面的极度紧张，进而可能对大宗商品市场产生冲击。

“首先，资金面的极度紧张会导致金融系统流动性下降，利率大幅上涨，金融机构短期融资成本大幅增加，这会使得以银行为代表的金融机构回收流动性，并导致包括商品市场在内的国内资产价格受到资金流出的下行压力。同时，若资金面极度紧张导致金融机构出现违约事件，则可能造成系统性的流动性风险，这不仅导致市场风险偏好下降，还可能导致银行信贷紧缩，这都对商品市场形成利空影响。总体上看，这在短期内均对商品价格构成压力。”寇宁表示，但同时，在市场资金面趋紧利率走高的同时，央行往往会出手干预，通过公开市场操作释放流动性来进行对冲，因此，资金面往往出现先紧后松走势，特别是在资金波动较高的月份，短期内资金面的变化也会更加剧烈，而伴随央行的调控干预，市场情绪预期往往出现改善，同时伴随资金面的放松，商品市场将会受到较强的支撑甚至拉动，从而在资金面冲击后出现反弹。

“目前，在金融行业去杠杆的背景下，资金面持续的紧平衡状态使得资金面更加脆弱和敏感，面对短期冲击的波动性也有所加大，因此，需谨防资金季节性波动对商品市场的冲击性风险。”她建议。